去年末錢荒的印記還未消散，今年末市場資金緊張又如期而至。當前的銀行間市場利率飆升，印證了丘吉爾的名言：歷史給人最大的教訓就是人們從來不汲取歷史教訓。

　　12月19日，7天、1個月、3個月利率分別達到6.1%、7.7%和7.0%，較月初上升267bp、337bp和265bp，其中一個月利率最高、上升幅度最大。去年12月同期，一個月回購加權(quán)利率最高達8.7%，較月初上升236bp。雖然由于今年利率水平呈下行態(tài)勢，目前一個月利率低于去年同期最高值100bp，但從上升幅度來看，一個月利率半月內(nèi)上升337bp，已高出去年12月的上升幅度。這充分表明，即使全年大部分時間利率平穩(wěn)、資金充裕，年關(guān)仍有可能因資金緊張導致利率飆升，且超出多數(shù)人預期。這要歸因于多重因素。

　　其一，大量新股集中發(fā)行從銀行體系抽走資金，而新股認購凍結(jié)資金對利率的沖擊具有必然性。12月18日至23日，滬深兩市共有12支新股發(fā)行，按平均中簽率測算，有總計2.2萬億資金被凍結(jié)。其中18日和19日有7支新股認購，凍結(jié)資金超過1.5萬億，這直接導致7天回購利率2天內(nèi)上升200bp。今年共有兩次大規(guī)模IPO，7月底7支新股發(fā)行，7月23日申購凍結(jié)資金，28日解凍資金，期間7天回購利率上升45bp，待資金解凍后又恢復到之前水平。同樣，8月底有10支新股發(fā)行，8月28日凍結(jié)資金，9月2日解凍，期間7天回購利率上升40bp，資金解凍后隨即下降。

　　其二，為維持資金緊平衡態(tài)勢，央行11月末以來連續(xù)7次在公開市場暫停操作�？紤]之前到期的正回購，12月僅350億資金注入公開市場，加上兩次國庫現(xiàn)金招標共投入1200億，央行通過公開市場操作共向市場增加資金1550億，相比銀行間市場1.5萬億左右的日均成交金額，只能說是杯水車薪。而且，9月央行向大行投放的5000億中期借貸便利(MLF)也已到期，央行未公開續(xù)作規(guī)模，但據(jù)市場人士分析續(xù)作規(guī)模要低于前期投放值，根據(jù)各行貸款投放情況確定50%、80%等的不同續(xù)作比例，意味著央行從市場回收部分流動性。雖有媒體報道央行通過短期流動性調(diào)節(jié)工具(SLO)向數(shù)家銀行提供了短期流動性，但從市場資金面的緊張程度來看，其規(guī)模會不會大，且期限都在7天以內(nèi)，無法緩解市場跨年的資金緊張情緒;同時，SLO操作不透明，不能像公開市場操作那樣對市場起到定心丸的作用。

　　其三，年末財政存款投放具有不確定性。今年在政府支出導向明確、加強政府財務約束、地方債務管理更加嚴格的形勢下，財政支出可能更加均衡，突擊花錢的幅度預計要小于往年，而且財政存款投放一直具有不透明度和不確定性，各家銀行在得到財政存款前必然提高流動性儲備資金以確保支付安全，這也增加了市場資金的緊張程度。

　　其四，近期銀行資產(chǎn)業(yè)務擴張較快，增加了資產(chǎn)負債缺口和期限錯配程度。11月新增人民幣貸款8527億，較10月多增3000億。在CPI持續(xù)下降、經(jīng)濟數(shù)據(jù)增速明顯放緩的情況下，通過銀行加快信貸投放刺激經(jīng)濟增長也是央行的合理訴求。在11月21日降息后，市場普遍預期資金面將趨于進一步寬松，還有降息的可能，這種預期增強了銀行加大期限錯配的動力，從而增加較長期限的資產(chǎn)投放，因為若未來降息則負債成本下降加大利差空間。銀行缺口和期限錯配程度的上升，將增加對短期資金的需求，再加央行維持緊平衡、財政存款投放不明朗的多重因素，導致銀行間利率飆升。

　　本周三有6支新股認購資金解凍，到周五全部解凍，預計短期資金緊張程度將有所緩解，但新股只是這一輪利率上漲的誘因之一，要真正緩解資金緊張還需從金融機構(gòu)流動性管理、央行與市場溝通等方面著手。

　　商業(yè)銀行要增強自身的流動性風險管理意識。銀行的利潤來源有兩方面，一是信用利差，二是期限錯配。存款人的存款期限都在五年以下，而貸款最長可達30年，同時短期利率低于長期利率，意味著銀行的期限錯配程度越大，利差空間越大。作為盈利機構(gòu)，銀行有擴大期限錯配的動力，但是同樣也帶來風險，因為需要不斷吸收短期資金，而當市場流動性緊張時，期限錯配程度較大的銀行將面臨高成本負債，甚至不得不向最后貸款人央行求助。因此，在經(jīng)歷了去年的兩次“錢荒”及此輪資金緊張后，商業(yè)銀行應從根本上加強和重視流動性管理，將期限錯配程度控制在合理水平。

　　一段時期來有關(guān)央行將提供流動性的各種傳聞不斷，但不見央行公開表態(tài)。若央行能加強與市場的溝通，給市場提供相對明確的預期，當能較好地安撫市場情緒。當然，央行也不能在市場一緊張時就無條件注入流動性，否則將無法懲罰流動性管理不善的機構(gòu)，反而鼓勵金融機構(gòu)擴大期限錯配，放大整個金融體系的風險。

　　還有一個不容小覷的因素，是財政存款、財政繳稅等對商業(yè)銀行流動性的影響。由于當前財政操作的不透明性，在繳稅突然增加或財政存款投放減少時，也容易使市場資金驟然緊張，陷金融機構(gòu)于被動。因此，提高財政存款投放透明度，增強地方政府財務約束，也能降低財政存款投放的不確定性，減少對貨幣市場的擾動。