最近滬深交易所分別對(duì)《退市公司重新上市實(shí)施辦法》等三項(xiàng)退市配套規(guī)則進(jìn)行了修訂，為引導(dǎo)主動(dòng)退市，形成“能上能下，進(jìn)退自如”的市場(chǎng)化流動(dòng)機(jī)制，滬深交易所均對(duì)主動(dòng)退市公司賦予多項(xiàng)“優(yōu)待”措施。上交所規(guī)定，主動(dòng)退市公司可在退市后隨時(shí)申請(qǐng)重新上市，強(qiáng)制退市公司則有3個(gè)月以上不等的時(shí)間間隔要求;對(duì)主動(dòng)退市公司上交所作出是否同意公司重新上市決定的時(shí)間減半;主動(dòng)退市公司在申請(qǐng)文件方面，相關(guān)申請(qǐng)文件不適用的，可以向上交所申請(qǐng)免于提供等等。筆者認(rèn)為，對(duì)不同退市情形重新上市實(shí)行差異化處理很有必要，但如果上市公司主動(dòng)退市、重新上市行為過(guò)濫，也可能破壞市場(chǎng)基本游戲規(guī)則。

　　在成熟市場(chǎng)，退市公司中最高的有一半以上是主動(dòng)退市，但目前A股上市公司可以享受的好處很多，即使實(shí)行注冊(cè)制，也難一步到位，也會(huì)有個(gè)過(guò)渡期，上市并非輕而易舉，這樣，保留上市地位總比退市好，上市公司主動(dòng)退市的“內(nèi)生動(dòng)力”并不強(qiáng)。這種情況下，通過(guò)賦予主動(dòng)退市公司重新上市便利，來(lái)引導(dǎo)其主動(dòng)退市，或許政策期望的目標(biāo)難以達(dá)到，上市公司反而可能借主動(dòng)退市、重新上市來(lái)謀求其他利益，衍生新的玩法。

　　主動(dòng)退市然后重新上市，可以實(shí)現(xiàn)的一個(gè)最大利益，或許就是借炒新提升估值。宏源證券退市、被申萬(wàn)吸收合并后再上市，雖與主動(dòng)退市再重新上市有所區(qū)別，但從宏源證券這個(gè)角度看，與主動(dòng)退市、重新上市很相似，從中或許可隱約看出重新上市以及炒新對(duì)公司估值提升的威力。A股市場(chǎng)一大弊端就是喜新厭舊，老股即使質(zhì)地優(yōu)良也無(wú)人問(wèn)津、新股常不問(wèn)估值遭人哄搶爆炒，假若上市公司主動(dòng)退市、然后再重新上市，稍加整飾就可給人以讓人耳目一新感覺(jué)，在市場(chǎng)炒新浪潮助推下獲得遠(yuǎn)高于之前的估值。當(dāng)然，重新上市后實(shí)際控制人的持股三年內(nèi)是不能減持的，這會(huì)影響其進(jìn)行此類操作的動(dòng)力，不過(guò)，實(shí)際控制人持股未必會(huì)很多，它可通過(guò)采取“影子”持股等方式、重新上市后即可拋售，同樣可以獲得巨大利益。

　　主動(dòng)退市、重新上市還容易由此產(chǎn)生信息不對(duì)稱。應(yīng)該說(shuō)，證監(jiān)會(huì)《關(guān)于改革完善并嚴(yán)格實(shí)施上市公司退市制度的若干意見(jiàn)》(以下簡(jiǎn)稱《意見(jiàn)》)規(guī)定了在上市公司主動(dòng)退市中對(duì)散戶保護(hù)舉措，包括規(guī)定需中小股東所持表決權(quán)的2/3以上通過(guò)，上市公司應(yīng)當(dāng)披露退市原因及退市后并購(gòu)重組安排、重新上市安排等，但這些信息披露內(nèi)容肯定難以窮盡未來(lái)諸多不確定性，未來(lái)并購(gòu)重組注入的內(nèi)容如何、何時(shí)重新上市，不是一紙信披要求就可完全確定，在這一過(guò)程中，散戶很容易處于信息弱勢(shì)地位。公司退市到新三板掛牌，但誰(shuí)也不能肯定未來(lái)就一定會(huì)重新上市成功，有些散戶或許熬不過(guò)重新上市的漫漫等待期而賣出股票，或許悔不當(dāng)初不應(yīng)同意公司主動(dòng)退市，而有些主體卻可利用信息優(yōu)勢(shì)地位選擇是否留守或進(jìn)入。

　　問(wèn)題類上市公司主動(dòng)退市、重新上市，還將拷問(wèn)市場(chǎng)價(jià)值取向。事實(shí)上，涉嫌欺詐發(fā)行的公司或其控股股東、實(shí)際控制人，在受到證監(jiān)會(huì)行政處罰前，按照公開(kāi)承諾回購(gòu)或者收購(gòu)全部新股，賠償中小投資者經(jīng)濟(jì)損失，及時(shí)申請(qǐng)其股票退出市場(chǎng)交易的，可以從輕或者減輕處罰，當(dāng)然今后也可申請(qǐng)重新上市。對(duì)主動(dòng)退市公司重新上市給予的諸多便利，問(wèn)題類上市公司主動(dòng)退市后重新上市時(shí)同樣可以享受，這樣的重新上市制度，又怎么體現(xiàn)對(duì)欺詐發(fā)行的懲戒與威懾?其價(jià)值取向無(wú)異于“有錢就可任性”。

　　毋庸置疑，讓A股形成“能上能下，進(jìn)退自如”機(jī)制比較重要，但上市公司上市依然應(yīng)該是一件嚴(yán)肅的事情，交易所的大鐘不能像風(fēng)鈴一樣說(shuō)敲就敲、說(shuō)響就響。筆者認(rèn)為，要推動(dòng)主動(dòng)退市，或許還是應(yīng)該回歸《意見(jiàn)》指引，交易所可通過(guò)設(shè)定差異化的上市年費(fèi)、提高信息披露要求等經(jīng)濟(jì)或者自律方式，加大存在強(qiáng)制退市可能的上市公司維持上市地位的成本，引導(dǎo)其主動(dòng)退出交易所市場(chǎng)，這些或許才是解決問(wèn)題的根本辦法。A股上市公司主動(dòng)退市、重新上市過(guò)于隨意，來(lái)去自由，由此可能衍生出諸多新的玩法，既可能損害市場(chǎng)整體利益，也可能讓散戶處于任人宰割地位，而且如此制度下退市率上升也沒(méi)有任何意義，因?yàn)檫^(guò)不了多久主動(dòng)退市公司又重新上市了，并沒(méi)有從根本上解決退市制度這個(gè)老大難問(wèn)題。