本輪牛市遭遇了最大一次調(diào)整。新開戶投資者由賬面盈利轉(zhuǎn)為虧損，老投資者賬面盈利至少也被抹去了一半以上(在收益50%的情況下，若下跌約17%就可吃掉一半盈利)。到底是什么因素引發(fā)了這波劇烈調(diào)整?

　　筆者以前說過，股市漲跌長期看業(yè)績，短期看資金。說到資金，主要可分為這幾路：新開戶資金、原有賬戶銀證通劃轉(zhuǎn)資金、機構(gòu)自營資金、公私募基金客戶資金、兩融業(yè)務(wù)資金和場外配資資金。其中，前五路資金基本處于監(jiān)管之下，作為公開信息，動態(tài)數(shù)據(jù)也是時時發(fā)布的，而場外配資資金尚處于灰色地帶，很難獲取準確公開數(shù)據(jù)。

　　要論資金流向?qū)Υ蟊P的影響，這六路資金中最直接、最可信賴的指標是“兩融”業(yè)務(wù)資金。這是因為，其他幾路資金顯示的是資金在某一時點的存量，“你可以把馬兒牽到河邊，但你不能強迫它喝水”，客戶把資金轉(zhuǎn)入股市并不表明馬上就會滿倉買入，基民所認購基金建倉期也要以月計，所以，在某種程度上，這幾路資金反映的是一個期初數(shù)或期中數(shù)的概念。而“兩融”業(yè)務(wù)資金余額，尤其是占絕大多數(shù)的融資資金余額，反映的則是交易完成后的資金占有量，是個期末數(shù)的概念。有多少存量融資余額，以及某一期間增加了多少余額，就意味著累計有多少資金是凈買入，以及某一期間有多少增量資金通過融資凈買入。

　　在這輪牛市的起點去年7月，融資余額約4000多億，而6月18日融資余額最高點是2.27萬億，同期滬深總市值從約30萬億上升到約73萬億，融資余額翻了兩番多，總市值翻了一番多，雖然不呈同比例增減關(guān)系，但大體還是高度相關(guān)。當然，推高股指的力量不僅來源于融資盤的凈買入，其他幾路資金的力量同樣不容小覷，“大河水漲小河滿”，在流動性如此寬松、金融融通如此便捷的當下，資金像水一樣在銀行、保險、證券、外匯等市場流動，融資的增減，必然與其他幾路資金的增減高度相關(guān)。

　　在最近的暴跌中，融資余額的減少源于賣盤的平倉和了結(jié)，雖然也有抄底資金融資買入，但融資余額的減少必定是融資賣盤和融資買盤相軋的差值，體現(xiàn)的是凈賣出的資金量。數(shù)據(jù)顯示，6月19日起至6月29日，6個交易日內(nèi)，“兩融”余額從2.27萬億減至2.09萬億，凈減少約2000億，折合每個交易日凈減少約330億。

　　不要小看這每天的330億：筆者曾于去年底分析過當時拉升股指的三股力量，當時匡算的每天合計資金增量不過100億左右，但卻引發(fā)了去年下半年股指的大幅上漲。如今，融資余額從年初的約1萬億升至6月的最高點2.27萬億，折合每個交易日約130億，同期大盤也跟隨上漲了約50%。但這輪急跌期間，每日融資資金凈減少約330億，相比之前，不僅由正轉(zhuǎn)負，而且數(shù)額陡然增加了2倍多，難怪大盤跌得這么兇!

　　其實，相較半年前，市場環(huán)境發(fā)生了巨大變化：如果說近2萬億融資買盤增量對應(yīng)于(不是等于)總市值的翻倍，那么，大盤若再翻倍，怎么也得對應(yīng)于兩個2萬億的融資買盤增量吧。這樣一來，融資余額就很可能達超6萬億。雖然看起來是個天文數(shù)字，但若有一天真實現(xiàn)了，融資余額占總市值的比例依然在3%左右，風(fēng)險占比并未擴大。但不容忽視的是，隨著總市值屢創(chuàng)新高，因資金增量推動大盤上漲所帶來的邊際效用也在遞減。這類似于開車，雖然車速還在提高，但加速度是遞減的，一旦加速度由正轉(zhuǎn)負，速度就開始下降，如果加速度短期內(nèi)下降特別快，車速就會急劇放緩。

　　融資余額掉頭轉(zhuǎn)向須有誘發(fā)因素。最近一輪IPO申購數(shù)量多、融資額大，累計吸納了數(shù)萬億金，加之很多人要把資金左右騰挪，賣掉存量股票去申購，從而引發(fā)了大盤掉頭向下。在上述幾路資金中，影響最大的是配資資金。試想，如果你憑100萬自有資金，承擔(dān)著高于銀行貸款利息幾倍的高息，從配資公司借來200萬、300萬，甚至400萬、500萬，全倉買入股票，怎么可能淡定從容地從價值投資角度，分析研究公司基本面，中長期持有業(yè)績良好的公司?你肯定會關(guān)注大盤及股票每時每刻的走勢，必定會以快進快出的手法追漲殺跌，這自然放大了大盤漲跌的幅度。官方的說法是配資資金規(guī)模約5000億。累積到5000億可能需要幾個月，要跑掉，則用不了幾個星期。如果短時間內(nèi)配資資金出逃過快，必然引發(fā)正常融資資金的大幅縮減，以及其他各路資金回收變現(xiàn)等一連串連鎖反應(yīng)。如此一來，大盤的短期暴跌就不可避免了。

　　成也蕭何，敗也蕭何。借錢炒股永遠是普通投資者的大忌。我國資本市場機構(gòu)投資者與散戶約為二八開，換手率約10次/年，西方發(fā)達國家市場約為八二開，換手率約1次/年，我國資本市場結(jié)構(gòu)要與國際接軌，波動小一些，即所謂的慢牛行情，還有一個漫長的過程。當務(wù)之急，是要有效規(guī)范和監(jiān)管投機炒作資金，總量上要嚴控。我們的良好愿望是慢牛，但就像劣幣驅(qū)逐良幣，如果短炒之風(fēng)盛行，逼得價值投資者也去追漲殺跌，那么這個市場的生態(tài)要恢復(fù)起來就不是一朝一夕的事了。