權(quán)證創(chuàng)設(shè)與市場(chǎng)投機(jī)的博弈
    2007-07-16    作者：王宸    來(lái)源:證券時(shí)報(bào)
　　7月10日，中投證券、長(zhǎng)江證券分別創(chuàng)設(shè)國(guó)電JTB1，宏源證券則創(chuàng)設(shè)南航JTP1一億份，并有券商開(kāi)始注銷(xiāo)南航和招行認(rèn)沽權(quán)證。券商這些創(chuàng)設(shè)行為可能意味著權(quán)證市場(chǎng)認(rèn)購(gòu)和認(rèn)沽分化情形將加大，開(kāi)始創(chuàng)設(shè)認(rèn)購(gòu)權(quán)證則說(shuō)明其正股未來(lái)走勢(shì)仍存在下跌空間，對(duì)此波反彈效應(yīng)的信心已經(jīng)動(dòng)搖，而注銷(xiāo)認(rèn)沽權(quán)證則說(shuō)明部分券商為防止未來(lái)權(quán)證市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)加大，開(kāi)始逐步兌現(xiàn)收益。
　　今年以來(lái)，由于陸續(xù)有權(quán)證到期行權(quán)和退出市場(chǎng)，權(quán)證供應(yīng)量顯著減少，所以券商前一階段的大量創(chuàng)設(shè)則迅速填補(bǔ)了市場(chǎng)容量的空缺，也形成了市場(chǎng)靠大量創(chuàng)設(shè)權(quán)證支撐的新的形勢(shì)。大量創(chuàng)設(shè)權(quán)證進(jìn)入市場(chǎng)，事實(shí)上已經(jīng)把券商推到了權(quán)證市場(chǎng)的前線(xiàn)，因?yàn)槿瘫仨氂邢鄳?yīng)數(shù)量的正股，所以創(chuàng)設(shè)權(quán)證一定意義上已經(jīng)與備兌權(quán)證相差無(wú)幾了，這也會(huì)促使備兌權(quán)證上市的速度加快。
　　我們可以對(duì)權(quán)證創(chuàng)設(shè)這種機(jī)制理解得更充分一些。目前來(lái)看，創(chuàng)設(shè)還是從股改權(quán)證市場(chǎng)到備兌權(quán)證市場(chǎng)的一種過(guò)渡機(jī)制，正因?yàn)閯?chuàng)設(shè)這種機(jī)制，才會(huì)在權(quán)證市場(chǎng)容量減少時(shí)，有大量創(chuàng)設(shè)權(quán)證進(jìn)入市場(chǎng)，來(lái)維持市場(chǎng)的容量。如果沒(méi)有創(chuàng)設(shè)的話(huà)，很可能認(rèn)沽權(quán)證在此輪暴漲中表現(xiàn)得會(huì)更加瘋狂，完全令人不敢相信。而且如果沒(méi)有大量創(chuàng)設(shè)權(quán)證入場(chǎng)，即使認(rèn)沽權(quán)證漲得令人不敢相信，成交量也不會(huì)如此之大，使A股權(quán)證市場(chǎng)成為世界之最。
　　首先，權(quán)證創(chuàng)設(shè)機(jī)制作為一種過(guò)渡機(jī)制和維持市場(chǎng)容量的措施，在股改權(quán)證逐漸退場(chǎng)的過(guò)程中表現(xiàn)得最為明顯。這可以保證權(quán)證市場(chǎng)借助于股改權(quán)證確立其地位，并在此后形成較穩(wěn)定的市場(chǎng)容量和吸引力，我們也注意到5月份散戶(hù)權(quán)證個(gè)人賬戶(hù)交易份額即高達(dá)97.3%，總體上看，盡管還是股改權(quán)證市場(chǎng)，但也已經(jīng)具備了廣泛的吸引力。
　　其次，由于認(rèn)沽權(quán)證本身實(shí)際價(jià)值是負(fù)的，但還是出現(xiàn)了非理性的大幅上漲，這說(shuō)明權(quán)證市場(chǎng)的投機(jī)性非常之高，也說(shuō)明有多大的空間，就有多大的投機(jī)。既具有廣泛的吸引力，而投機(jī)性又非常之高，就可能使許多操縱市場(chǎng)的行為發(fā)生，此前監(jiān)管層對(duì)已退市的鉀肥認(rèn)沽就曾經(jīng)動(dòng)用過(guò)嚴(yán)厲的監(jiān)控手段，最近這些嚴(yán)厲手段仍然在繼續(xù)使用以打擊市場(chǎng)操縱和過(guò)度投機(jī)。
　　從香港窩輪市場(chǎng)的統(tǒng)計(jì)來(lái)看，往往有一半以上的散戶(hù)最后大幅虧損，所以抑制投機(jī)、打擊操縱和盡可能地維護(hù)散戶(hù)的利益，是完善權(quán)證市場(chǎng)的重要原則。由于創(chuàng)設(shè)本身是對(duì)標(biāo)的權(quán)證的一種做空行為，所以通過(guò)創(chuàng)設(shè)這種機(jī)制，可以在投機(jī)行為最嚴(yán)重的時(shí)候，給市場(chǎng)澆一盆冷水，為投機(jī)狂熱降溫，這樣創(chuàng)設(shè)機(jī)制又與投機(jī)行為相互博弈。
　　但是，創(chuàng)設(shè)畢竟不是監(jiān)管層抑制市場(chǎng)投機(jī)的直接監(jiān)管措施，是要通過(guò)券商來(lái)完成的。所以，創(chuàng)設(shè)最多算得上是一種“間接監(jiān)管制度”，即通過(guò)券商來(lái)完成對(duì)市場(chǎng)的平抑，來(lái)抑制投機(jī)過(guò)度和避免市場(chǎng)失去理智。而券商為什么就會(huì)主動(dòng)地服從這種“間接監(jiān)管制度”并抑制過(guò)度投機(jī)呢？主要是因?yàn)橥ㄟ^(guò)創(chuàng)設(shè)有大量的利益，有些時(shí)候甚至等于遍地?fù)戾X(qián)，市場(chǎng)越是投機(jī)，券商創(chuàng)設(shè)的利益可能就越大，所以券商對(duì)于創(chuàng)設(shè)是樂(lè)此不疲，監(jiān)管層通過(guò)控制審批券商創(chuàng)設(shè)行為，也間接地調(diào)控平抑了市場(chǎng)。
　　我們一方面看到備兌權(quán)證的步伐越來(lái)越近，另一方面也注意到，權(quán)證創(chuàng)設(shè)這種制度將伴隨備兌權(quán)證繼續(xù)下去，這是區(qū)別于世界其他權(quán)證市場(chǎng)的一個(gè)重要特征，也是與市場(chǎng)投機(jī)力量相博弈的重要制度。某種程度上看，投機(jī)力量有多大，可能就會(huì)使創(chuàng)設(shè)制度的作用有多大。
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