5月7日，A股市場(chǎng)再度劇烈震蕩。除了正常回調(diào)等技術(shù)性因素外，應(yīng)該說(shuō)，大小非當(dāng)前已成為影響股市穩(wěn)定的主要因素之一。
　　作為股權(quán)分置改革的歷史產(chǎn)物，大小非解禁一直是懸在中國(guó)股市頭上的“達(dá)摩克利斯之劍”。4月20日證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《上市公司解除限售存量股份轉(zhuǎn)讓指導(dǎo)意見(jiàn)》，雖然新《意見(jiàn)》表達(dá)了監(jiān)管層適度約束大小非的意圖，但由于還有很多漏洞，導(dǎo)致政策實(shí)際效果可能有限。
　　一是難以約束大小非通過(guò)大宗交易倒給關(guān)聯(lián)方，然后由關(guān)聯(lián)方再在二級(jí)市場(chǎng)減持的行為。二是由于多數(shù)小非持股量不到１％，新政策也對(duì)小非減持來(lái)說(shuō)影響不大，而大非也可以每個(gè)月減持0.99%，這樣一年可以減持高達(dá)近12%的限售股。三是沒(méi)有規(guī)定通過(guò)大宗交易買入限售股“出貨”時(shí)限。這可能造成新的套利機(jī)會(huì)。
　　最重要的，由于證監(jiān)會(huì)難以打破當(dāng)初的股改“約定”，因此新政策只能作為“指導(dǎo)意見(jiàn)”出臺(tái)，尚缺乏政策規(guī)則的嚴(yán)肅性，表現(xiàn)在沒(méi)有明確違規(guī)處罰措施，這也降低了對(duì)某些背景復(fù)雜的大非股東的約束力。
　　此外，有可能因?yàn)槭袌?chǎng)預(yù)期改變，而導(dǎo)致大小非加速減持。雖然這半年以來(lái)，大小非解禁引起了相當(dāng)大的爭(zhēng)議，但是監(jiān)管層一直沒(méi)有對(duì)此事傳遞出很明確傾向性的信息。本次政策出臺(tái)，使大小非股東預(yù)期將來(lái)或許會(huì)出臺(tái)更加嚴(yán)厲的限制減持政策，因此短期內(nèi)的減持沖動(dòng)可能會(huì)提高。
　　我們知道，在股權(quán)分置改革中，非流通股股東以絕對(duì)的優(yōu)勢(shì)地位，與弱勢(shì)的流通股股東達(dá)成股改協(xié)議。這種不公平的股改對(duì)價(jià)協(xié)議，已成為制度“糾偏”的內(nèi)容之一。同時(shí)，如放任大小非解禁，對(duì)于股改之后參與股市的流通股股東，尤其是廣大中小投資者來(lái)說(shuō)，也是不公平的。由此來(lái)看，在盡量符合股改初衷的基礎(chǔ)上，努力避免大小非對(duì)市場(chǎng)穩(wěn)定的過(guò)度沖擊，是當(dāng)前階段最大的“公平”。
　　對(duì)此，首先應(yīng)根據(jù)所述新《意見(jiàn)》的漏洞，有針對(duì)性地進(jìn)一步加以完善，加強(qiáng)監(jiān)管的嚴(yán)肅性。例如，做到實(shí)時(shí)披露當(dāng)日賣出的股份數(shù)、詳細(xì)披露已從二級(jí)市場(chǎng)減持的股份數(shù)、披露大小非股東持有的上市公司存量股份還有多少，這都是為了避免信息不對(duì)稱對(duì)中小投資者造成的不公平。此外，應(yīng)該適度限制大宗交易系統(tǒng)的參與主體，允許和鼓勵(lì)專業(yè)機(jī)構(gòu)進(jìn)行長(zhǎng)期投資活動(dòng)，防止部分機(jī)構(gòu)和個(gè)人把這一交易方式又變?yōu)槌醋骱屯稒C(jī)的場(chǎng)所。另外，有關(guān)部門對(duì)國(guó)有股減持的規(guī)定，也應(yīng)適時(shí)地進(jìn)一步細(xì)化，以配合制度“糾偏”的總體思路。

（中國(guó)社科院金融所貨幣政策研究室副主任）