近日，美聯(lián)儲(chǔ)和貨幣監(jiān)理署正在對(duì)房貸巨頭房利美和房地美的財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行審查，分析人士認(rèn)為，除了美國(guó)政府鼓勵(lì)“二房”的市場(chǎng)融資計(jì)劃外，很可能會(huì)對(duì)“二房”進(jìn)行新的援助�！岸�房”是具有美國(guó)政府支持背景的房貸企業(yè)，其合計(jì)擔(dān)保貸款高達(dá)5.3萬(wàn)億美元，而自投資金只有810億美元。糟糕的是這些房屋貸款當(dāng)中有很大一部分與次貸有關(guān)；隨著次貸危機(jī)愈演愈烈，這兩家公司勢(shì)必也難逃一劫。與年初那些陷入降級(jí)風(fēng)波的債券擔(dān)保公司類似，他們也都犯了一個(gè)根本的錯(cuò)誤：相信房?jī)r(jià)會(huì)永遠(yuǎn)上漲。

　　兩大房貸巨頭的危機(jī)令美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克等人上個(gè)月關(guān)于“次貸危機(jī)正在走向終結(jié)”的樂(lè)觀判斷淪為笑談，更在中國(guó)掀起了軒然大波，因?yàn)橹袊?guó)是美國(guó)機(jī)構(gòu)債券名列前茅的外國(guó)持有者，而考慮到中國(guó)對(duì)外資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中官方外匯儲(chǔ)備占2/3左右，中國(guó)公眾不能不對(duì)國(guó)家儲(chǔ)備資產(chǎn)的安全表示關(guān)心。惟其如此，在評(píng)估這場(chǎng)危機(jī)對(duì)中國(guó)的沖擊時(shí)需要冷靜，自亂陣腳無(wú)助于捍衛(wèi)中國(guó)利益。
　　根據(jù)美國(guó)官方統(tǒng)計(jì)，截止到今年5月末，中國(guó)內(nèi)地持有的美國(guó)機(jī)構(gòu)債券已經(jīng)高達(dá)4333億美元；社會(huì)上不少輿論據(jù)此驚呼中國(guó)面臨4000億美元損失，甚至有將此數(shù)字提高到5000億美元的。有些分析雖然并不認(rèn)為這筆債券會(huì)全部損失，但認(rèn)為兩大房貸巨頭將被迫發(fā)行票面利率更高的新債券，從而導(dǎo)致其舊債券市場(chǎng)價(jià)值下降，給老的債券持有人造成賬面損失。這些說(shuō)法固然有道理，但深入思考之后發(fā)現(xiàn)也存在一些判斷上的瑕疵。
　　首先在于對(duì)中國(guó)持有兩房債券規(guī)模的估計(jì)。中國(guó)內(nèi)地持有的美國(guó)機(jī)構(gòu)債券并不全部是兩房債券，持有兩房債券的中國(guó)內(nèi)地投資者并不只有國(guó)家外管局儲(chǔ)備管理司一家，商業(yè)銀行和其它機(jī)構(gòu)投資者、企業(yè)、居民個(gè)人都是投資者，盡管他們的持有量與外管局不可同日而語(yǔ)。
　　其次在于含糊地看待了國(guó)家官方儲(chǔ)備和商業(yè)性投資者不同的運(yùn)營(yíng)方式，從而有可能高估了這筆資產(chǎn)安全性所受到的沖擊。在安全、流動(dòng)性和收益三大投資目標(biāo)中，官方儲(chǔ)備管理必然要比商業(yè)性機(jī)構(gòu)更追求安全和流動(dòng)性，對(duì)收益性的追求沒(méi)有那么強(qiáng)烈；這也就決定了我國(guó)國(guó)家外管局在選擇購(gòu)買債券品種和管理的實(shí)踐中，不會(huì)也不應(yīng)該追求頻繁買賣獲取資本利得收益，主要還是持有債券到期收回本息。由于我國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模巨大，我國(guó)儲(chǔ)備管理部門(mén)倘若真的指望依靠賣出未到期債券獲得資本利得收益，恐怕結(jié)果多半會(huì)是壓低債券市價(jià)，反而令自己受損。在這樣一種“購(gòu)買—持有”管理模式下，無(wú)論債券市場(chǎng)行情如何變動(dòng)，只要能夠到期按照票面金額支付本息，那么持有者就控制風(fēng)險(xiǎn)、最大限度降低損失。
　　盡管從賬面資產(chǎn)衡量，房利美、房地美兩大房貸巨頭已經(jīng)如同1990年代后期中國(guó)國(guó)有商業(yè)銀行那樣“技術(shù)性破產(chǎn)”，但他們“太大不能倒”，其資產(chǎn)合計(jì)高達(dá)5.3萬(wàn)億美元，相當(dāng)于美國(guó)GDP的38%，一旦破產(chǎn)，美國(guó)聯(lián)邦凈金融負(fù)債將超過(guò)GDP，更將危及美國(guó)金融體系和美元國(guó)際貨幣地位全局，美國(guó)不可能會(huì)采取拒絕償債的方式打擊中國(guó)、雖然不能忽視或低估中美之間的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，但此時(shí)并非美國(guó)對(duì)中國(guó)痛下殺手的好時(shí)機(jī)，運(yùn)用兩房債券賴賬方式打擊中國(guó)對(duì)美國(guó)自己損害也很大；無(wú)論美國(guó)權(quán)勢(shì)集團(tuán)內(nèi)部有多少爭(zhēng)議，美國(guó)政府必須救助兩房。
　　當(dāng)然，如果債券持有人遇到流動(dòng)性短缺，即使其本意是持有債券到期，他也需要提前出售債券獲取現(xiàn)金；在這種情況下，假如債券市價(jià)下跌，債券持有人就將受損。但中國(guó)儲(chǔ)備資產(chǎn)規(guī)模巨大，5月末外匯儲(chǔ)備余額達(dá)17969.6億美元，即使假定上文所述4333億美元美國(guó)機(jī)構(gòu)債券持有額全部是外管局持有的良方債券，并從外匯儲(chǔ)備余額中剔除，剩余外匯儲(chǔ)備規(guī)模也高達(dá)13636.6億美元。加之中國(guó)債務(wù)指標(biāo)穩(wěn)健，2007年我國(guó)外債償債率為1.98%，債務(wù)率為27.84%，負(fù)債率為11.52%，短期外債與外匯儲(chǔ)備的比為14.40%，均在國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)安全線之內(nèi)；經(jīng)常項(xiàng)目收支順差也繼續(xù)處于高位，在可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)，即使遭遇大規(guī)模投機(jī)性貨幣攻擊，中國(guó)也有足夠支付能力，無(wú)需提前賣出債券應(yīng)付到期支付需求。
　　當(dāng)然，兩房危機(jī)對(duì)中國(guó)的沖擊雖然比較嚴(yán)重，但我們認(rèn)為不會(huì)形成災(zāi)難性的后果，這不等于我們就可以無(wú)視這場(chǎng)危機(jī)以及危機(jī)帶來(lái)的警示。我們還是需要持之以恒努力優(yōu)化整個(gè)對(duì)外資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，需要繼續(xù)遏制順差增長(zhǎng)，以便從源頭上削減這類風(fēng)險(xiǎn)。