2008年9月,“次貸危機(jī)”掀起的金融風(fēng)暴使得全球經(jīng)濟(jì)再度動(dòng)蕩不安,時(shí)至歲末,美國(guó)道瓊斯指數(shù)全年狂瀉4500點(diǎn)左右,跌幅高達(dá)34%。雖然美聯(lián)儲(chǔ)、英國(guó)和歐元區(qū)在內(nèi)的全球央行采取了聯(lián)合降息、注資、國(guó)有化金融機(jī)構(gòu)等一系列措施,用以重振市場(chǎng)信心,這些政策也已取得一些積極效果,從目前來(lái)看市場(chǎng)流動(dòng)性基本恢復(fù),三個(gè)月美元倫敦同業(yè)拆借利率（LIBOR）下降至2%以下。但是考慮到美國(guó)經(jīng)濟(jì)占世界GDP的25%,占全球貿(mào)易中的比重20%,其經(jīng)濟(jì)放緩對(duì)貿(mào)易、投資領(lǐng)域的負(fù)面效應(yīng)也許才剛剛顯現(xiàn),并遠(yuǎn)未結(jié)束,由于新興國(guó)家經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的單一、金融領(lǐng)域的脆弱性,使之更易受到世界經(jīng)濟(jì)放緩、資本大幅流出的影響,那么2009年可能的危機(jī)會(huì)在哪些國(guó)家發(fā)生,又需如何應(yīng)對(duì)呢？

　　我們認(rèn)為美國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩背景下的“后次貸”時(shí)期的全球金融、經(jīng)濟(jì)情況會(huì)出現(xiàn)如下特點(diǎn):第一,出于彌補(bǔ)國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)資本不足,以及投資美國(guó)債券、股票等金融資產(chǎn)等目的,占貨幣發(fā)行70%左右的流通中海外美元會(huì)大量回流美國(guó)境內(nèi),并可能使新興市場(chǎng)面臨美元流動(dòng)性枯竭問(wèn)題;第二,今后一段時(shí)期美國(guó)經(jīng)濟(jì)難以樂(lè)觀,消費(fèi)、投資均大幅下滑,從而殃及新興市場(chǎng)的出口。從以上兩方面來(lái)看,1998年?yáng)|亞金融危機(jī)的魅影似乎有再現(xiàn)的可能,我們認(rèn)為新興市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)、金融危機(jī)可能會(huì)循以下路徑爆發(fā)。
　　第一種可能,出現(xiàn)經(jīng)常項(xiàng)目逆差增加、短期外債無(wú)法償付導(dǎo)致國(guó)際收支結(jié)構(gòu)性失衡,引發(fā)貨幣危機(jī)。部分新興市場(chǎng)國(guó)家的國(guó)內(nèi)資本形成依賴外資流入,在美元流動(dòng)性緊張的情況下,利息支付出現(xiàn)溢價(jià)甚至無(wú)法得到再融資,而經(jīng)常項(xiàng)目則由于世界經(jīng)濟(jì)衰退出現(xiàn)一定程度赤字,在經(jīng)常項(xiàng)目、資本項(xiàng)目雙赤字情況下,國(guó)際投資者恐慌情緒加重,并促使資金加速撤離,由此引發(fā)的后果更多是貨幣貶值、經(jīng)濟(jì)衰退。而典型的情況就是20世紀(jì)80年代拉美的金融危機(jī)。
　　第二種可能,由前期資源性收入增加所導(dǎo)致的“過(guò)度消費(fèi)”難以為繼,引發(fā)財(cái)政危機(jī)。比如巴西、俄羅斯等國(guó)在2002至2007年受益于石油、鐵礦石等大宗商品價(jià)格上漲,卻忽視了該收入是在世界經(jīng)濟(jì)上行周期中暫時(shí)增加的事實(shí),將資源性收入大多用于剛性的政府支出,如擴(kuò)大社會(huì)保障、增加國(guó)民福利等。這在經(jīng)濟(jì)中部分會(huì)反映為政府財(cái)政盈余的下降或赤字的增加,而可能的赤字貨幣化會(huì)增加其國(guó)內(nèi)通貨膨脹壓力,外部需求的減緩會(huì)進(jìn)一步使其陷入滯脹的境地。
　　第三種可能,進(jìn)口價(jià)格上升引發(fā)貿(mào)易危機(jī)。由于美元從新興市場(chǎng)回流,各國(guó)貨幣出現(xiàn)被動(dòng)性貶值,由于這些國(guó)家多處于工業(yè)化進(jìn)程中,其資本形成中的原材料、機(jī)械和設(shè)備等依賴進(jìn)口,貨幣貶值所引發(fā)的進(jìn)口價(jià)格上升使貿(mào)易條件惡化,并累及貿(mào)易收支和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。
　　當(dāng)然以上各種情況會(huì)以多種更為復(fù)雜的組合形式出現(xiàn),但可能的后果大多是貨幣危機(jī)和經(jīng)濟(jì)放緩。
　　我們以2001年后美國(guó)低利率政策為世界經(jīng)濟(jì)周期上升的起點(diǎn),考察了到2006、2007年間部分東歐、東南亞國(guó)家和南美在經(jīng)常項(xiàng)目、政府支出、短期外債方面的情況,用以衡量其在經(jīng)濟(jì)、金融領(lǐng)域的穩(wěn)定性。研究發(fā)現(xiàn)從分區(qū)域來(lái)看,諸如烏克蘭、保加利亞、斯洛伐克等東歐國(guó)家最為令人擔(dān)憂,其中部分國(guó)家短期外債占GDP比例高達(dá)20%~40%,而經(jīng)常項(xiàng)目的逆差則高達(dá)10%~20%。考慮到歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)的放緩、區(qū)域內(nèi)貿(mào)易下降,貿(mào)易赤字有擴(kuò)大的可能,而在美元短缺之時(shí),為短期外債尋得再融資更為困難,其國(guó)內(nèi)發(fā)生貨幣危機(jī)、引發(fā)經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩的概率很大。
　　相比之下,大多亞洲國(guó)家相對(duì)良好,尤其是在1998年發(fā)生金融危機(jī)的菲律賓、泰國(guó)有比較高的經(jīng)常項(xiàng)目盈余和較低的政府、短期外債比例。相對(duì)而言,韓國(guó)的經(jīng)濟(jì)有一定問(wèn)題,其短期外債比例略高,在2006年達(dá)到了13.4%,而同期財(cái)政盈余從2001年的4.56%大幅下滑到0.75%,而今年經(jīng)常項(xiàng)目逆差更占到了GDP的1.29%。巴基斯坦的經(jīng)濟(jì)狀況最令人擔(dān)憂,經(jīng)常項(xiàng)目逆差占GDP比重高達(dá)8.7%,政府赤字占GDP比例也高于國(guó)際警戒線3%以上。
　　最后從多次發(fā)生金融動(dòng)蕩的南美國(guó)家來(lái)看,阿根廷、巴西國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)亦有不穩(wěn)定性,如前者在2006年的外債比例高達(dá)20%左右,后者在今年經(jīng)常項(xiàng)目出現(xiàn)了2%左右的逆差,考慮到今后世界經(jīng)濟(jì)放緩對(duì)其鐵礦石等資源,玉米(資訊,行情)、大豆(資訊,行情)等農(nóng)產(chǎn)品(000061,股吧)需求的下降,經(jīng)常項(xiàng)目赤字同樣在這些國(guó)家有擴(kuò)大的可能,暫時(shí)的美元流動(dòng)性不足也更會(huì)對(duì)金融穩(wěn)定形成一定壓力。
　　從上面的分析來(lái)看,新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體遭受“后次貸”震蕩的沖擊存在一定可能性。當(dāng)然,隨著多邊合作的開(kāi)展、各國(guó)聯(lián)手應(yīng)對(duì)危機(jī)意愿增強(qiáng),也許事情會(huì)朝好的方向發(fā)展。我們希望看到以下變化:第一,美國(guó)金融市場(chǎng)的好轉(zhuǎn),這將有助恢復(fù)全球外匯市場(chǎng)、貨幣市場(chǎng)穩(wěn)定,并對(duì)全球經(jīng)濟(jì)運(yùn)行產(chǎn)生很好的外部效應(yīng);第二,新興國(guó)家間繼續(xù)推進(jìn)多邊經(jīng)濟(jì)、金融合作,減緩發(fā)達(dá)國(guó)家需求放緩的負(fù)面影響。一方面,中國(guó)、東南亞國(guó)家在近幾年均積累了可觀的國(guó)際儲(chǔ)備,可以考慮以共同基金形式對(duì)可能發(fā)生的單一危機(jī)國(guó)家提供市場(chǎng)流動(dòng)性,增強(qiáng)市場(chǎng)信心。另一方面,新興市場(chǎng)繼續(xù)以開(kāi)放的心態(tài),推動(dòng)區(qū)域分工,避免貿(mào)易保護(hù)主義或采取以鄰為壑的競(jìng)爭(zhēng)性貶值手段,以期在發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)放緩之際,增加區(qū)域內(nèi)市場(chǎng)規(guī)模;第三,在適度財(cái)政擴(kuò)張時(shí),必須增加生產(chǎn)性投資,提高投資效率,擴(kuò)大國(guó)內(nèi)消費(fèi)市場(chǎng),以審慎應(yīng)對(duì)可能的通脹反彈,維持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的穩(wěn)定環(huán)境。