金融危機(jī)以來(lái)，國(guó)際金融形勢(shì)和金融市場(chǎng)出現(xiàn)了不同于以往的新變化和新趨勢(shì)，這不僅給未來(lái)全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和金融市場(chǎng)穩(wěn)定帶來(lái)很大的不確定性，也給我們治理危機(jī)帶來(lái)了更大的難度。

　　首先是風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移。央行“杠桿化”取代金融機(jī)構(gòu)“杠桿化”。在危機(jī)當(dāng)中，西方各國(guó)貨幣當(dāng)局穩(wěn)定市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)的思路非常明確，那就是通過(guò)央行的高杠桿率來(lái)支持金融機(jī)構(gòu)的“去杠桿化”。危機(jī)惡化以來(lái)，主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的中央銀行采取了各種措施幫助緩解銀行間和貨幣市場(chǎng)緊張局勢(shì)。因此，中央銀行資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模/構(gòu)成、風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)以及資金流動(dòng)模式等發(fā)生了顯著變化。以美聯(lián)儲(chǔ)為例，在金融危機(jī)中美聯(lián)儲(chǔ)扮演了最后貸款人的身份。金融危機(jī)后時(shí)代，出于規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的考慮，大量美元資金從美國(guó)金融機(jī)構(gòu)和一般性債券與金融產(chǎn)品中轉(zhuǎn)出，轉(zhuǎn)為投資于美國(guó)國(guó)債，美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模急劇膨脹，杠桿率不斷攀升。危機(jī)爆發(fā)至今，美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表總規(guī)模由2007年6月的8993億美元上升到目前的21217億美元，不到兩年時(shí)間增長(zhǎng)了1.36倍。
　　主要央行資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模的高度擴(kuò)張帶來(lái)了兩大風(fēng)險(xiǎn)：一是對(duì)資產(chǎn)質(zhì)量要求的放松，使央行資產(chǎn)質(zhì)量不斷下降，影響資產(chǎn)的安全性；二是，資產(chǎn)負(fù)債表的迅速膨脹，引發(fā)基礎(chǔ)貨幣投放量呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)的勢(shì)頭。據(jù)統(tǒng)計(jì)，僅今年5月，全球基礎(chǔ)貨幣結(jié)余增長(zhǎng)就高達(dá)107%，是1908年有記錄以來(lái)首次出現(xiàn)3位數(shù)的增幅，這無(wú)疑對(duì)未來(lái)貨幣當(dāng)局收回流動(dòng)性的能力產(chǎn)生不利影響，可能會(huì)導(dǎo)致“以一個(gè)泡沫代替另一個(gè)泡沫”，勢(shì)必引發(fā)新一輪高風(fēng)險(xiǎn)。
　　其次是“去美元化”。以區(qū)域貨幣取代美元趨勢(shì)日趨明顯。金融危機(jī)以來(lái)，美元在全球儲(chǔ)備貨幣中的地位明顯下降。IMF近期報(bào)告表明，截至第二季度末，美元在全球貨幣儲(chǔ)備中所占比重從上一季度的65%降至62.8%。這不僅是1999年以來(lái)美元占全球外儲(chǔ)比重的最低水平，也是2002年三季度以來(lái)跌幅之最。
　　事實(shí)上，世界其他國(guó)家的“去美元化”尤其是亞洲、南美和歐洲正在進(jìn)行之中。2009年第二季度，各國(guó)央行停止積累美元，紛紛減持美元資產(chǎn)，7月接近1000億的美元凈資本流出美國(guó)。新興市場(chǎng)國(guó)家為了擺脫對(duì)美元的過(guò)度依賴，試圖以區(qū)域貨幣取代美元的趨勢(shì)則更為明顯：在亞洲，今年5月中日韓貨幣互換協(xié)議以及就總額達(dá)1200億美元的區(qū)域外匯儲(chǔ)備庫(kù)出資份額達(dá)成協(xié)議；在中東，10月17日，波斯灣四國(guó)沙特、巴林、卡塔爾、科威特財(cái)長(zhǎng)及中央銀行總裁，重申對(duì)創(chuàng)立貨幣聯(lián)盟及單一貨幣機(jī)制的承諾，并將于2010年正式推動(dòng)該計(jì)劃。此外，在拉美，拉丁美洲左翼聯(lián)盟“玻利瓦爾美洲國(guó)家聯(lián)盟”的九個(gè)成員國(guó)近期也同意創(chuàng)立地區(qū)貨幣“蘇克雷”，作區(qū)內(nèi)貿(mào)易之用，從而逐漸減少使用美元。美元在國(guó)際貨幣體系中的霸權(quán)地位受到阻擊。
　　再次是價(jià)格走勢(shì)背離。物價(jià)通縮與資產(chǎn)價(jià)格膨脹并存。當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)面臨著異常復(fù)雜的價(jià)格形勢(shì)。一方面，美國(guó)、歐元區(qū)、日本、中國(guó)等主要經(jīng)濟(jì)體CPI、PPI已經(jīng)連續(xù)6-7個(gè)月處于負(fù)值區(qū)間；而另一方面，伴隨全球投資信心回升，承襲上一輪以低息套利模式為主導(dǎo)的國(guó)際游資正在卷土重來(lái)，大幅推動(dòng)了資產(chǎn)價(jià)格的飆升。目前，美、日等國(guó)的貨幣供應(yīng)增速均快于名義GDP增速，全球基礎(chǔ)貨幣持續(xù)上升，為全球投資者提供了更為充裕的流動(dòng)性，美元流動(dòng)性重新流入高收益資產(chǎn)，年初至今，歐美股市反彈20%左右。而新興資本市場(chǎng)漲幅更為驚人，巴西股市漲了近140%，俄羅斯股市漲了130%，印度股市升了90%，中國(guó)股市則漲了60%左右。原油期貨市場(chǎng)以及代表全球大宗商品市場(chǎng)走勢(shì)的LME鋁、銅、黃金現(xiàn)貨價(jià)格和CRB指數(shù)，也連創(chuàng)年內(nèi)漲幅新高。
　　事實(shí)上，從經(jīng)濟(jì)周期和金融周期的相關(guān)性來(lái)看，資產(chǎn)價(jià)格是經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的信號(hào)甄別系統(tǒng)，由于資產(chǎn)價(jià)格的敏感性，流動(dòng)性更易沉淀于資產(chǎn)價(jià)格中。一般而言，經(jīng)濟(jì)周期過(guò)程總是經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張———資產(chǎn)價(jià)格飆升———商品價(jià)格飆升———資產(chǎn)價(jià)格回落———商品價(jià)格回落———經(jīng)濟(jì)收縮———經(jīng)濟(jì)蕭條。由此可見(jiàn)，代表商品價(jià)格的物價(jià)是經(jīng)濟(jì)的滯后指標(biāo)，而資產(chǎn)價(jià)格是經(jīng)濟(jì)的先行指標(biāo)。回顧此次美國(guó)次貸危機(jī)和日本泡沫經(jīng)濟(jì)的破裂，正是物價(jià)的持續(xù)走低掩蓋了資本市場(chǎng)、房地產(chǎn)泡沫和信貸泡沫積聚的巨大風(fēng)險(xiǎn)，讓經(jīng)濟(jì)走上了不歸之路。這是我們必須警醒的。