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| 2010-08-04 作者:謝斌 來源:中國證券報 |
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央行近期公布的5月份外匯占款新增額比上月環(huán)比大幅減少，也低于當(dāng)月外貿(mào)順差與FDI之和，部分人士擔(dān)憂熱錢開始外流。根據(jù)筆者實際工作經(jīng)驗看，來無影去無蹤“熱錢”有一部分并不是國外資金，而是中國自己的銀行三合一產(chǎn)品一手炮制的。在外匯管理嚴(yán)格的我國，大規(guī)模的外匯自由進出顯然不太可能，而這種三合一之類的產(chǎn)品披著熱錢的外衣，設(shè)計制造了用于套利的外幣貸款。這些國產(chǎn)熱錢是帶動全國外匯貸款超常增長的動因。由此帶來了因外匯占款而產(chǎn)生的流動性泛濫以及國際收支統(tǒng)計數(shù)據(jù)不準(zhǔn)確等諸多問題。
所謂三合一產(chǎn)品即客戶以人民幣存款做全額質(zhì)押向銀行申請外幣貸款（主要是美元貸款），同時簽訂遠期購匯協(xié)議用于還貸。由于中美兩國利率存在差距，企業(yè)一方面通過存入高收益的人民幣存款同時貸出相對低成本的美元貸款獲得利差收益，另一方面通過鎖定遠期匯率而獲得了匯差收益。而銀行獲得了人民幣存款和等值的美元貸款，同時還得到了結(jié)售匯的手續(xù)費收入。
由于人民幣升值預(yù)期加強，即期和遠期匯率存在著套利空間，企業(yè)將申請的外幣貸款直接結(jié)匯，銀行再到外匯交易市場中賣掉美元，這就形成了企業(yè)聯(lián)合銀行與央行博弈的局面。一旦人民幣升幅達到了預(yù)期，套利消失，業(yè)務(wù)停止。
因為貨幣具有不斷派生功能，連續(xù)性進行三合一產(chǎn)品交易，可以使金額不斷放大。如企業(yè)拿到從銀行貸出來的美元結(jié)匯后，又變成了等值的人民幣，再進行質(zhì)押貸出美元，如此操作幾個循環(huán)下來，可以通過乘數(shù)效應(yīng)放大收益�？梢哉f，三合一產(chǎn)品的大量增加，是帶動全國外匯貸款超常增長的動因。數(shù)據(jù)顯示，截至2010年5月末全國金融機構(gòu)的外幣貸款累計增加了326億美元，而外幣存款卻減少了62億美元，存貸比高達203％。
從宏觀面上看，這些外匯貸款通過結(jié)匯又回流銀行，再到外匯市場上進行交易，最終體現(xiàn)都是外匯儲備的增加。而國家外匯儲備的增加量與實際的貿(mào)易順差及FDI凈流入之和始終存在差異，而這個差異通常被認為是流入的熱錢。而在國際金融危機嚴(yán)重的2008年四季度至2009年一季度中，新增外匯儲備小于貿(mào)易順差和FDI流入之和，又疑似熱錢出逃了。
實質(zhì)上，危機中人民幣升值預(yù)期大為降低，相反存在為刺激國內(nèi)經(jīng)濟而貶值的擔(dān)心，所以套利資金選擇購買外匯以還貸，數(shù)據(jù)顯示2008年下半年外幣貸款逐月減少，外匯儲備也在10月首次出現(xiàn)負增長。反之，人民幣升值預(yù)期再次出現(xiàn)后，利用三合一產(chǎn)品進行套利又開始盛行，最終造成國際收支平衡表中差異數(shù)據(jù)越來越大。
三合一產(chǎn)品實質(zhì)上是企業(yè)通過延遲購匯的形式得到人民幣升值帶來的匯率收益，最終企業(yè)還必須通過購匯以還貸，這樣帶來很多風(fēng)險；一方面銀行體系美元貸款激增，即期外幣資金減少，外幣流動性趨緊；另一方面，在升值預(yù)期消失后，企業(yè)集中購匯還貸造成外匯儲備減少，同時通過循環(huán)操作三合一產(chǎn)品產(chǎn)生的人民幣派生存款急劇收縮，造成貨幣政策操作難度加大。
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