[專欄]信用評級與金融安全·專家論壇

    ●信用是市場經(jīng)濟正常運轉的基石，信用不僅關乎企業(yè)的生存發(fā)展，更關乎國家經(jīng)濟安全和整體性安危，從這一意義上說，信用危機是最大的經(jīng)濟危機。如何化解信用危機，最關鍵的是要構建合理、科學的信用評級標準，更為準確地向投資者揭示債務人的信用風險程度。
　　●我們如何防范和化解國內乃至國際債券市場的信用風險將構成經(jīng)濟活動的主要內容之一，由此伴隨的信用標準問題也隨著信用交易的不斷擴展和延伸，成為監(jiān)管部門和投資者日益重要的話題。

　　全球金融危機凸顯信用評級標準的重要性

　　全球金融危機的本質是一場信用危機，即是銀行信用危機與評級機構信用危機共同耦合的結果。也正因為如此，人們在反思危機教訓的時候，對最古老的信用風險的重視程度再度提升，而信用風險背后的信用標準成為日益重要的話題。
　　2007年至2009年全球金融危機至今余音未絕，危機的直接導火線是美國住房貸款的證券化，為此金融創(chuàng)新一度被口誅筆伐。但不容忽視的是，證券化雖然把這些資產(chǎn)分散到許多不同的投資者手中，但絲毫不能減少最上游固有的信用風險，因此，危機爆發(fā)的根本原因還在于證券化的最始端信用標準過分放松。
　　另一方面，危機的全球泛濫在很大程度上是由于評級機構將風險極高的垃圾房屋債券，評級為高等級的優(yōu)質債券，使得普通投資者對該類產(chǎn)品產(chǎn)生樂觀預期和非理性追捧。因此，一場本可以只是局部性的金融危機演化為全球性的金融危機，其主要原因在于評級機構債券評級標準的過分松懈和不適宜。
　　可以說，全球金融危機的本質是一場信用危機，即是銀行信用危機與評級機構信用危機共同耦合的結果。也正因為如此，人們在反思危機教訓的時候，對最古老的信用風險的重視程度再度提升，而信用風險背后的信用標準成為日益重要的話題。這是因為信用標準是揭示債務人信用風險的方法和依據(jù)。信用作為市場經(jīng)濟正常運轉的基石，信用不僅關乎企業(yè)的生存發(fā)展，更關乎國家經(jīng)濟安全和整體性安危，從這一意義上說，信用危機是最大的經(jīng)濟危機。如何化解信用危機，最關鍵的是要構建合理、科學的信用評級方法，更為準確地向投資者揭示債務人的信用風險程度。
　　此次全球金融危機，中國金融體系之所以受到的負面影響程度遠不如西方發(fā)達國家，其原因一方面得益于近十年來的銀行業(yè)改革，尤其是財務重組所帶來的財務狀況、資本實力的增強；另一方面，還在于中國金融體系相對封閉，尚沒有開始大規(guī)模參與國際資本市場許多金融產(chǎn)品的交易和投資。但是，隨著中國經(jīng)濟與世界經(jīng)濟融合程度的不斷加深，如何防范和化解國內乃至國際債券市場的信用風險將構成經(jīng)濟活動的主要內容之一，由此伴隨的信用標準問題也隨著信用交易的不斷擴展和延伸，成為監(jiān)管部門和投資者日益重要的話題。

　　后危機時代重構信用評級標準的必要性和理論依據(jù)

　　穆迪、標準普爾和惠譽三大評級機構經(jīng)過了一百多年的發(fā)展，評級技術中飽含著豐富的實踐經(jīng)驗，但其對歐美以外的國家評級時往往因戴著有色眼鏡而失掉客觀性，同時在評級競爭中因為自身利益而喪失了公信力。因此，我們在學習、借鑒三大評級機構評級方法的同時，必須結合我國信用風險形成的實際特征，制訂出更科學、準確、客觀、公正的評級標準。
　　從東南亞金融危機到全球金融機構，隨著對國際三大評級機構自身公信力和評級標準的不斷深刻反思，如何構建適合于揭示中國企業(yè)信用風險特征的信用評級標準也日益提上了日程。

　　對國際信用評級標準的反思

　　穆迪、標準普爾和惠譽三大評級機構經(jīng)過了一百多年的發(fā)展，評級技術中飽含著豐富的實踐經(jīng)驗，整體而言，三大評級機構的評級方法具備較高程度的系統(tǒng)性與全面性。盡管三大評級機構分析企業(yè)債券信用風險過程中考察的內容有所不同，但其信用評級方法的最終落腳點卻驚人的一致，均將信用評級的根本落腳點確定為現(xiàn)金流，從而將受評對象的信用等級與企業(yè)獲得現(xiàn)金的能力直接關聯(lián)。此外，三大評級機構均強調行業(yè)的差異性對企業(yè)債券信用等級的深刻影響，認為行業(yè)分析是企業(yè)信用風險評估的基本前提和必要依據(jù)。然而：
　　1.三大評級機構未重視不同國家，在不同的政治經(jīng)濟體制下的差異性。
　　由于每個國家債務主體信用風險形成的因素是不一樣的，必須用體現(xiàn)信用風險要素內在聯(lián)系的評級標準才能準確衡量不同國家債務主體的風險，把風險的特殊性轉化為可進行價值比較的同一標準信息，體現(xiàn)國際信用交易的公平性。
　　2.三大評級機構對歐美國家以外的信用評級往往是建立在不盡客觀的國家主權風險評級之上。
　　不少發(fā)展中國家的國家主權評級在三大評級機構的有色眼鏡下，曾經(jīng)長期低于實際水平。以2008年金融危機為例，被三大評級機構評為3A級的金融衍生品占75%，并未有效解釋次級債的真實風險，同時他們卻長期將中國的國家主權和銀行業(yè)信用級別評定在較低的水平，這顯然有悖于實際情況。
　　3.美國評級機構在國際市場的角逐使其逐步喪失了評級機構賴以生存的公信力。
　　評級競爭規(guī)律決定了他們的行為結果會按照有利于其自身利益的方向發(fā)展，國際社會將成為國際評級競爭機制的利益輸送者。這樣，評級機構作為獨立、客觀的中立機構，就喪失了其本身獨立、客觀性，必然產(chǎn)生評級滯后和評級結果與債務人不相符合的特征，多次的評級失誤使國際評級機構的公信力遭到質疑，評級標準受到進一步挑戰(zhàn)。

　　國內信用評級標準問題探討

　　1.國內信用評級方法基本處于“拿來主義”狀況。
　　由于國內評級機構成立的時間不長，在評級方法上基本上還處于學習、借鑒、模仿國際三大評級機構的相關評級方法和評級技術階段，缺乏自主研發(fā)的信用評級方法和評級標準。尤其是目前國內主要的幾大信用評級，大部分被國際三大評級機構合資或技術合作，這在很大程度上使其以借鑒和學習國際信用評級的評級方法和標準為主，與國內企業(yè)本身的信用風險特征還有一定的差異，缺乏對國內不同行業(yè)、不同地區(qū)、不同企業(yè)內在的風險特征及其形成路徑進行深入研究。
　　2.就評級標準建立的基礎——評級數(shù)據(jù)庫而言，由于國內發(fā)行債券的企業(yè)規(guī)模不是很大，加之缺乏國家級評級數(shù)據(jù)庫的建立和管理以及共享機制，評級數(shù)據(jù)庫建設的滯后也影響國內信用評級標準的建立。
　　3.國際目前通行的信用評級技術在國內還難以較好地展開應用。
　　一是由于中國真正意義上的債券市場發(fā)展應該始于2005年，債券市場發(fā)展的時間較晚，資本市場還未出現(xiàn)真實性違約，這在很大程度上，使對評級質量檢驗的技術和方法在國內很難較好地得以應用。二是目前債券發(fā)行的數(shù)量和規(guī)模有限，很難用較好的統(tǒng)計和其他數(shù)理模型建立起評級操作標準，使這些評級技術的實際應用又受到一定的局限性。
　　4.評級支持信息的不健全，使國內評級標準的構建受到一定限制。
　　盡管近三年來，信用評級行業(yè)受到越來越多人的關注和重視，但是人們對這一行業(yè)的認識和重視程度還遠遠低于這個行業(yè)本身所具備的影響力，與評級相關的其他信息，如相關的地區(qū)經(jīng)濟信用信息、行業(yè)相關信息、企業(yè)多種信用信息的關聯(lián)都受制于數(shù)據(jù)源和共享、交流機制的缺乏，在很大程度上影響對發(fā)債主體的風險有效判斷。

　　重構信用評級標準的理論依據(jù)

　　正是基于對國際信用評級機構評級標準的反思和對國內評級機構“拿來主義”問題的認識，我們要大力提升本土評級產(chǎn)業(yè)的國際影響力，建立符合中國國情、體現(xiàn)中國文化、能夠科學評估以中國為代表的發(fā)展中國家經(jīng)濟發(fā)展客觀情況評級方法體系。其核心是信用評級標準的構建，而信用評級沒有統(tǒng)一的國際標準，各個國家的信用風險往往都有其獨特的形成機制，只有對本國信用風險形成的特殊性有著更深入的認識，才能制訂出更科學、準確、客觀、公正的評級標準。
　　1.遵循簡單性、可比性和公開傳播性原則等國際慣例。
　　所謂簡單性原則是使評級系統(tǒng)盡可能簡單易懂，便于投資者比較違約可能性及可能損失程度；可比性原則是指在同一評級體系中，各種類型債務工具信用等級的解釋與含義基本一致，從而使同一信用級別的不同債務工具在風險程度上具有可比性；公開傳播性原則是指評級機構的評級結果和評級方法要通過其傳播媒介在全球資本市場上公開，以使盡量多的投資者能獲得相同的評級信息。
　　2.一致性原則。
　　評級作為通行全球的信用風險衡量標準，對各種風險的度量一定是可以比較的，唯有這樣，評級才能成為不同信用產(chǎn)品定價的基礎，信用才能進行市場交易。為此，應該在評級符號、評價標準、數(shù)據(jù)標準三個方面堅持其一致性。
　　3.深入研究中國行業(yè)風險因素和風險形成機理的特殊性，遵循特殊性原則。
　　研究不同債務人的信用風險形成特殊性是制定信用評級標準的基礎。自主信用評級標準的制定必須尊重各國信用風險形成規(guī)律，在評級一致性原則指導下，充分考慮債務國的國情。信用評級方法體系首先是對各行業(yè)的固有風險進行分析，在此基礎上針對中國政治經(jīng)濟環(huán)境下的行業(yè)風險特殊性進行深入研究，著重考察風險特殊性對行業(yè)內企業(yè)信用品質的影響。
　　這里所指的風險特殊性包含多重含義：一是指同一行業(yè)在不同國家間的風險比較。二是指不同行業(yè)間風險的差異比較。
　　4.一致性與特殊性相結合的原則。
　　缺乏一致性，信用評級標準的公正性將難以體現(xiàn)，無視特殊性，信用評級標準的公平性也不復存在。制定信用評級標準正是為了準確判斷每一個債務人的特定風險，為信用風險交易定價提供依據(jù)，而堅持評級標準的一致性則是為了實現(xiàn)信用交易價值。一致性和特殊性都是制定信用評級標準不可或缺的。

　　要充分認識我國信用風險形成的特殊性

　　信用評級的目的在于揭示信用風險，國民經(jīng)濟發(fā)展階段和發(fā)展水平、資本市場發(fā)育程度和企業(yè)制度不同，信用風險影響因素和表現(xiàn)形式也會大不一樣，因而信用分析的具體內容和側重點也就有所不同。
　　構建信用評級標準要充分反映中國經(jīng)濟和信用水平發(fā)展特點，尤其是中國資本市場的發(fā)展程度。
　　由于信用評級的目的在于揭示信用風險，國民經(jīng)濟發(fā)展階段和發(fā)展水平、資本市場發(fā)育程度和企業(yè)制度不同，信用風險影響因素和表現(xiàn)形式也會大不一樣，因而信用分析的具體內容和側重點也就有所不同。現(xiàn)階段我國經(jīng)濟、信用水平和資本市場發(fā)展的基本情況如下：
　　1、中國經(jīng)濟增長領先于世界水平，結構性失衡使宏觀經(jīng)濟政策的波動性較大。
　　經(jīng)過30余年的改革開放，中國經(jīng)濟呈現(xiàn)出前所未有的快速發(fā)展態(tài)勢，中國國內生產(chǎn)總值(GDP)年平均增長大大高于世界同期水平，經(jīng)濟總量大幅擴大，國力有了極大提高。但高速增長的同時伴隨著經(jīng)濟的不均衡發(fā)展，經(jīng)濟結構性失衡問題日益突出，其中主要表現(xiàn)為產(chǎn)業(yè)結構、地區(qū)結構、城鄉(xiāng)結構、就業(yè)結構、資本結構、投資與消費之間比例關系的內部結構以及進出口差額外部結構的失衡等方面。這就使得宏觀經(jīng)濟政策在保持連貫性、一致性的過程中也不免進退維谷，政策變動相對較為頻繁，使得行業(yè)和企業(yè)所面臨的政策風險也較大。
　　2、中國經(jīng)濟對外開放程度較高，實體經(jīng)濟受國際經(jīng)濟環(huán)境變化的影響日益凸顯。
　　改革開放的重要成果之一就是中國經(jīng)濟的對外開放程度得到較大提高，特別是加入WTO后，中國經(jīng)濟進入全球貿易體系。隨著中國經(jīng)濟日益融入世界經(jīng)濟一體化，中國實體經(jīng)濟尤其是外貿業(yè)、制造業(yè)等行業(yè)受國際經(jīng)濟環(huán)境變化的影響日益凸顯，此次全球金融危機便是最好的佐證。
　　3、國有企業(yè)仍占有主導地位的多元化經(jīng)濟格局進一步加強，企業(yè)主體的市場化改革已基本完成。
　　改革開放以來，隨著多種所有制經(jīng)濟格局的形成和發(fā)展，國有企業(yè)的戰(zhàn)線雖有所收縮，但仍在經(jīng)濟總量中占有相當大的比重。國有企業(yè)的現(xiàn)代企業(yè)制度已基本完成，企業(yè)的市場化程度加強，盡管政府對國有企業(yè)的支持力度仍較大，但企業(yè)基本按照市場經(jīng)濟的規(guī)律在運行。
　　4、資本市場發(fā)展相對滯后但有較大程度地提高，企業(yè)融資結構不斷改善。
　　一國的融資結構與該國經(jīng)濟金融發(fā)展的水平密切相關。改革以來，中國金融業(yè)全面發(fā)展，其中資本市場近年來得到較快發(fā)展。雖然資本市場相對于間接融資市場和國際資本市場的發(fā)展仍較為滯后，債券市場的發(fā)展時間較短、債券發(fā)行利率還不能完全反映其信用風險和其它風險，使信用評級難以完全為投資者所認同，但是，債券市場日益規(guī)范、金融工具日益多樣化，企業(yè)在高度依賴間接融資的同時，直接融資的渠道和融資工具也日益增多，企業(yè)通過資本市場融資的比例有較大幅度提高，企業(yè)的融資結構在不斷改善。
　　5、會計制度與國際會計制度逐步接軌，會計質量有所提高。
　　中國多數(shù)企業(yè)通過財務重組和股份制改造以后，尤其經(jīng)過股改、上市的發(fā)展路徑之后，隨著信息透明化和信息披露要求的不斷加強，企業(yè)自身的會計質量有所提高，財務信息失真、失效問題在很大程度上得以改善。目前除中小企業(yè)還存在較大的會計質量問題之外，大中型企業(yè)特別是上市公司的會計質量和信息披露的透明性、嚴謹性、充分性有較大提高。特別是自2006年逐步推廣和實施新會計制度以來，國內企業(yè)的會計制度逐步與國際會計制度接軌，更有助于國內企業(yè)會計質量信息透明度的提高。
　　6、信用環(huán)境和社會信用水平不斷改善，但信用意識和信用知識的普及仍有待于進一步提高。
　　市場經(jīng)濟的實質是信用經(jīng)濟，良好的信用環(huán)境和較高的信用水平是一國經(jīng)濟金融良性發(fā)展的基礎。近年來，隨著社會信用體系的逐漸建立和國內債券市場的快速發(fā)展，在政府大力推動之下，中國的信用環(huán)境不斷改善、社會信用水平日益提高。但是與我國經(jīng)濟金融發(fā)展的要求相比，還存在較大的差距，人們的信用意識和相關信用知識在很大程度上還有待于進一步提高。只有一國的信用水平達到較高的程度，才能真正改善金融生態(tài)環(huán)境，才能發(fā)揮信用經(jīng)濟的效應。

作者簡介

    鄒建平，管理學博士，經(jīng)濟學博士后，CICPA中國注冊會計師。
    現(xiàn)任中國期貨業(yè)協(xié)會常務副會長，曾任中國證監(jiān)會遼寧、貴州證監(jiān)局局長，遼寧省第八屆、第九屆政協(xié)委員。1996年獲國務院“特殊貢獻專家”稱號，并享受“政府特殊津貼”。人事部批準“跨世紀學科帶頭人”，為中國市場信用學會學術委員會第一屆學術委員。
    長期從事中央銀行與證券監(jiān)管工作，致力于資信評估與證券評級研究。曾獨立出版《日本證券評級》、《國外證券評級》、《資信評估實務》、《信用評級學》、《中國金融問題報告》、《證券評級概論》、《證券信用評級系統(tǒng)》、《企業(yè)信用評級》等十幾部著作。

　　[相關鏈接]穆迪或遭美國證交會指控

　　近日，國際知名信用評級機構穆迪投資者服務公司正接受美國證券交易委員會調查，可能被控誤導監(jiān)管者。穆迪股價10日下跌12%，創(chuàng)去年10月以來新低。

　　標準普爾上調玻利維亞主權債務等級

　　玻利維亞政府日前宣布，由于標準普爾再次上調玻主權外債等級，使玻投資風險下降，投資環(huán)境進一步得到改善，為各國投資者來此發(fā)展提供了良機。