●近年來(lái)，美國(guó)煤炭產(chǎn)業(yè)陷入產(chǎn)能過(guò)剩的困境，這些產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)里的企業(yè)，自覺地在法律的框架下，通過(guò)市場(chǎng)力量進(jìn)行博弈，重新配置資源，尋找符合債務(wù)人和債權(quán)人利益最大化的出路。重整的基本特點(diǎn)包括：合并重整；成立信托，保障破產(chǎn)企業(yè)雇員的權(quán)益；充分利用市場(chǎng)和法律的手段進(jìn)行重整中的融資安排；充分利用市場(chǎng)和法律的手段實(shí)施靈活的業(yè)務(wù)與財(cái)務(wù)重組；具有專業(yè)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)的市場(chǎng)中介主導(dǎo)重整；法官守住程序底線，保護(hù)公平和效率。

　　●中央政府明確提出市場(chǎng)化和法治化去產(chǎn)能的基本政策，但“市場(chǎng)化”和“法治化”基本上只是被具體執(zhí)行部門和市場(chǎng)作為一種大詞和口號(hào)在實(shí)踐中套用，雖然各種破產(chǎn)案件言必稱“法治化”、“市場(chǎng)化”，而真正市場(chǎng)化和法治化的去產(chǎn)能卻距離司法實(shí)踐相距較遠(yuǎn)。

　　近年來(lái)，美國(guó)煤炭產(chǎn)業(yè)陷入產(chǎn)能過(guò)剩的困境，很多煤炭企業(yè)經(jīng)營(yíng)虧損，債務(wù)纏身。不過(guò)，美國(guó)和我國(guó)國(guó)情不同，政府部門不會(huì)對(duì)化解過(guò)剩產(chǎn)能進(jìn)行頂層設(shè)計(jì)，這些產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)里的企業(yè)會(huì)自覺地在法律的框架下，通過(guò)市場(chǎng)力量進(jìn)行博弈，重新配置資源，尋找符合債務(wù)人和債權(quán)人利益最大化的出路。

　　因?yàn)槲覈?guó)對(duì)去產(chǎn)能的頂層設(shè)計(jì)的核心要求就是市場(chǎng)化和法治化，所以，盡管國(guó)情不同，美國(guó)的市場(chǎng)化和法治化去產(chǎn)能手段仍然值得我們研究和借鑒。

　　美國(guó)煤炭行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩　許多公司陷入困境

　　從2011年開始，美國(guó)煤炭產(chǎn)業(yè)因?yàn)楹暧^經(jīng)濟(jì)逆風(fēng)而行、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壓力以及和監(jiān)管阻力等各種不利因素的合力作用而陷入困境。

　　主要不利因素包括：北美很多能源公司大幅度提高了大規(guī)模生產(chǎn)天然氣的能力，加上其他原因，使得煤價(jià)快速跌落；美國(guó)以及國(guó)際市場(chǎng)（比如歐洲，美國(guó)煤炭出口的重要市場(chǎng)；再比如中國(guó)，全球最大的動(dòng)力煤和冶金煤用戶）的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度低于預(yù)期，導(dǎo)致對(duì)動(dòng)力煤和冶金煤的需求疲軟，使得煤的生產(chǎn)出現(xiàn)嚴(yán)重過(guò)剩；美國(guó)以及其他國(guó)家都不斷地增加對(duì)可再生能源技術(shù)的應(yīng)用和補(bǔ)貼；聯(lián)邦和各州都對(duì)煤炭生產(chǎn)商以及以煤為動(dòng)力的工廠運(yùn)營(yíng)商施加了限制性監(jiān)管措施，這些限制性措施包括限制用煤發(fā)電，陡然降低國(guó)內(nèi)對(duì)動(dòng)力煤的需求，突然增加煤炭行業(yè)的監(jiān)管合規(guī)成本。

　　以上因素，加上煤炭行業(yè)內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)的加劇、美元升值帶來(lái)的出口壓力,近年來(lái)煤炭行業(yè)合并整合未見成效，導(dǎo)致美國(guó)煤炭行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，煤炭的價(jià)格自然下跌。比如，從2011年到2015年，美國(guó)市場(chǎng)上冶金煤和動(dòng)力煤的價(jià)格分別下跌了72%和44%。煤價(jià)下跌使得很多企業(yè)不得不閑置很多礦井，比如，美國(guó)煤炭生產(chǎn)重地阿拉巴契亞中部的產(chǎn)量從2011年到2015年下降了37%。

　　煤炭行業(yè)整體產(chǎn)能過(guò)剩，煤炭?jī)r(jià)格走跌的背景下，很多煤炭企業(yè)的經(jīng)營(yíng)陷入困境。從2012年到2016年，美國(guó)申請(qǐng)破產(chǎn)重整的市值超過(guò)100億美元的大型煤業(yè)公司就有6家。

　　美國(guó)煤業(yè)公司如何破產(chǎn)重整

　　通過(guò)對(duì)這幾家大型煤業(yè)公司重整計(jì)劃與重整信息披露書的分析，可以把美國(guó)煤業(yè)公司重整的基本特點(diǎn)總結(jié)為以下幾個(gè)方面：

　　第一，合并重整。

　　這些大型公司通過(guò)直接或者間接控股，控制著幾十家甚至上百家子公司。母公司與子公司之間存在復(fù)雜的交易關(guān)系。通過(guò)合并重整，達(dá)到以下效果：（1）所有母公司與子公司視為一個(gè)統(tǒng)一的債務(wù)人，他們的財(cái)產(chǎn)和負(fù)債視為合并成一體；（2）任一債務(wù)人給其他債務(wù)人提供的所有擔(dān)保視為取消。這樣做的結(jié)果是，任一針對(duì)某一債務(wù)人的債權(quán)、任何其他債務(wù)人對(duì)此債權(quán)提供的擔(dān)保，以及任何其他債務(wù)人的連帶債務(wù)都視為合并后的債務(wù)人的一份債務(wù)；（3）申請(qǐng)重整后，針對(duì)任一債務(wù)人申報(bào)的任何債權(quán)視為對(duì)合并后的債務(wù)人的債權(quán)，任一債務(wù)人對(duì)該債權(quán)的否認(rèn)也視為合并后的債務(wù)人對(duì)該債權(quán)的否認(rèn)；（4）債務(wù)人之間的債權(quán)取消并消滅。

　　但是，合并后，每個(gè)債務(wù)人仍然保留獨(dú)立的法律實(shí)體，即獨(dú)立的法人，并以獨(dú)立法人身份進(jìn)行重整中的交易。合并后，每個(gè)債務(wù)人以獨(dú)立身份參與財(cái)產(chǎn)分配，獨(dú)立從相應(yīng)的保險(xiǎn)合同獲得收益，并以獨(dú)立身份和任何市場(chǎng)主體進(jìn)行抵消交易。

　　第二，成立信托，保障破產(chǎn)企業(yè)雇員的權(quán)益。

　　美國(guó)的各個(gè)行業(yè)一般都有行業(yè)工會(huì)，如果企業(yè)破產(chǎn)，工會(huì)將代表加入工會(huì)的雇員參與破產(chǎn)企業(yè)的重整或者清算談判，保護(hù)雇員的利益。煤炭行業(yè)的工會(huì)組織是全美礦業(yè)工人聯(lián)合會(huì)（United　Mine　Workers　of　America，以下簡(jiǎn)稱UMWA）。在筆者搜集的這些大型煤炭企業(yè)破產(chǎn)重整案中，UMWA都代表企業(yè)中加入U(xiǎn)MWA的雇員以及退休雇員參與破產(chǎn)重整談判。談判的結(jié)果一般是雙方達(dá)成一項(xiàng)和解協(xié)議，根據(jù)和解協(xié)議，UMWA成立一個(gè)信托，由這個(gè)信托負(fù)責(zé)為雇員、退休雇員及其家屬提供醫(yī)療保險(xiǎn)救濟(jì)金。信托的資金則由重整后的債務(wù)人提供。當(dāng)然，提供信托資金的方式和年限等細(xì)節(jié)可以通過(guò)談判協(xié)商。作為對(duì)價(jià)，債務(wù)人欠雇員以及退休雇員的醫(yī)療保險(xiǎn)債務(wù)一筆勾銷。

　　第三，充分利用市場(chǎng)和法律的手段進(jìn)行重整中的融資安排。

　　煤炭產(chǎn)業(yè)屬于資金密集型產(chǎn)業(yè)，大型煤業(yè)公司每天運(yùn)營(yíng)需要大量的現(xiàn)金流支撐，所以，能否順利獲得融資對(duì)重整的成敗至關(guān)重要。這些煤業(yè)公司在重整中充分利用法律與市場(chǎng)的手段，調(diào)動(dòng)各種資源，進(jìn)行各種靈活的融資安排。首先是債務(wù)融資。為了降低貸款人的融資風(fēng)險(xiǎn)，重整中的融資債權(quán)一般會(huì)獲得超過(guò)擔(dān)保債權(quán)的超級(jí)優(yōu)先擔(dān)保權(quán)。其次是各種股權(quán)融資。股權(quán)融資的對(duì)價(jià)可以是普通股，也可以是優(yōu)先股，甚至認(rèn)股權(quán)證，或者前者的組合。還有的時(shí)候，融資人不僅獲得超級(jí)優(yōu)先擔(dān)保權(quán)，而且同時(shí)獲得一定比例的股權(quán)或者股權(quán)衍生品。而且，重整中債務(wù)融資的利率安排也很靈活，以便充分平衡重整中的公司的需要和融資人的風(fēng)險(xiǎn)。比如，有的融資協(xié)議規(guī)定按照債務(wù)人的現(xiàn)金流水平為標(biāo)準(zhǔn)，確定債務(wù)利率的支付。如果現(xiàn)金流水平低于合同設(shè)定的標(biāo)準(zhǔn)，說(shuō)明用現(xiàn)金支付利息將導(dǎo)致債務(wù)人經(jīng)營(yíng)困難，此時(shí)，債務(wù)人可以轉(zhuǎn)為用實(shí)物支付利息。

　　第四，充分利用市場(chǎng)和法律的手段實(shí)施靈活的業(yè)務(wù)與財(cái)務(wù)重組。

　　這些大型煤業(yè)公司盡管整體上因?yàn)樾袠I(yè)不景氣而陷入困境，但是，仍然有很多優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。而且，有的公司之所以陷入困境，是因?yàn)槟承┫萑虢?jīng)營(yíng)困境的子公司或者礦井給公司的整體營(yíng)運(yùn)帶來(lái)太大的成本拖累。所以，如何盡快處置掉這些僵尸資產(chǎn)，降低經(jīng)營(yíng)成本，使得企業(yè)得以瘦身，重新開始，是重整成功的關(guān)鍵。為了實(shí)現(xiàn)此目標(biāo)，需要充分利用市場(chǎng)和法律的手段實(shí)施靈活的業(yè)務(wù)與財(cái)務(wù)重組。

　　以全美最大的煤炭生產(chǎn)與銷售公司阿爾法自然資源公司（以下簡(jiǎn)稱阿爾法公司）重整為例。阿爾法公司既有煤炭資產(chǎn)，也有天然氣資產(chǎn)。煤炭資產(chǎn)中既有很多因?yàn)槌杀具^(guò)高、收益過(guò)低而關(guān)閉或者停擺的礦井，也有需求依然強(qiáng)勁的動(dòng)力煤和冶金煤優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。天然氣資產(chǎn)整體上屬于優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。此外，公司還有很多優(yōu)質(zhì)的股權(quán)資產(chǎn)。到2015年8月公司申請(qǐng)破產(chǎn)重整保護(hù)時(shí)，阿爾法公司擁有直接或者間接控股的子公司148家，總資產(chǎn)大約101億美元，總負(fù)債大約71億美元。因?yàn)槊禾啃袠I(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，導(dǎo)致煤炭?jī)r(jià)格下跌，很多礦井被迫關(guān)閉或者停工。從2011年到2015年申請(qǐng)破產(chǎn)重整這段時(shí)間里，阿爾法公司已經(jīng)有80多個(gè)礦井被迫關(guān)閉或者停工。

　　經(jīng)過(guò)分析，債務(wù)人認(rèn)為賣掉核心資產(chǎn)符合債務(wù)人和債權(quán)人的最大利益。于是，債務(wù)人通過(guò)不同的交易方式分別賣掉了核心煤炭資產(chǎn)、非核心煤炭資產(chǎn)以及天然氣資產(chǎn)。

　　我們以出售核心煤炭資產(chǎn)為例分析其交易模式。為了出售核心資產(chǎn)，阿爾法公司成立了一家收購(gòu)公司。阿爾法公司的第一擔(dān)保貸款人、第二擔(dān)保債券持有人和無(wú)擔(dān)保債權(quán)人分別根據(jù)其債權(quán)的性質(zhì)、金額以及應(yīng)該在重整中分配的收益，持有收購(gòu)公司的股權(quán)。然后，第一擔(dān)保債權(quán)人以其擔(dān)保債權(quán)額5億美元作為底價(jià)，以“掩護(hù)競(jìng)拍者（stalking　horse　bidder）”的身份發(fā)起競(jìng)拍核心煤炭資產(chǎn)。所謂掩護(hù)競(jìng)拍，即競(jìng)拍者以一定的底價(jià)發(fā)起競(jìng)拍，然后，引誘其他競(jìng)拍者出高價(jià)競(jìng)拍，最后，由阿爾法公司的董事會(huì)及其各種顧問(wèn)綜合確定最終的競(jìng)拍成功者。確定因素不僅包括價(jià)格，還包括競(jìng)拍者的背景、實(shí)力、競(jìng)拍動(dòng)機(jī)等。經(jīng)過(guò)全球招標(biāo)，最終確定掩護(hù)競(jìng)拍者為成功競(jìng)拍者。

　　通過(guò)以不同的交易安排出售各類資產(chǎn)之后，2016年7月26日，阿爾法公司最終得以瘦身，變成一家經(jīng)營(yíng)18個(gè)礦井和8個(gè)選煤廠的私營(yíng)公司，并以這種狀態(tài)成功走出重整程序。

　　第五，具有專業(yè)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)的市場(chǎng)中介主導(dǎo)重整。

　　根據(jù)以上分析，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)里的困境企業(yè)的破產(chǎn)重整包括各種復(fù)雜的法律和商業(yè)運(yùn)作，需要既了解市場(chǎng)，又熟悉各種交易模式的專業(yè)人士。所以，這些困境企業(yè)的破產(chǎn)重整中活躍著各類具有專業(yè)知識(shí)的市場(chǎng)中介。這些市場(chǎng)中介主要包括：破產(chǎn)顧問(wèn)、財(cái)務(wù)顧問(wèn)、投資銀行、審計(jì)師、稅務(wù)顧問(wèn)、轉(zhuǎn)機(jī)顧問(wèn)、特別顧問(wèn)、會(huì)計(jì)顧問(wèn)。而且，債務(wù)人、不同類別的債權(quán)人可以聘請(qǐng)自己的顧問(wèn)，代表自己的利益進(jìn)行談判。當(dāng)然，不同的案件需要的市場(chǎng)中介的類別和數(shù)量各不相同。

　　第六，法官守住程序底線，保護(hù)公平和效率。

　　一方面，法官在困境企業(yè)的重整中根據(jù)破產(chǎn)法以及破產(chǎn)程序法，嚴(yán)格審查各種交易，確保交易的公平。比如，在阿爾法公司出售核心煤炭資產(chǎn)的交易中，債務(wù)人要把投標(biāo)的細(xì)節(jié)以及最終確定中標(biāo)者的理由做成報(bào)告，提交給法官，由法官判斷投標(biāo)交易的合理性，并最終確定是否批準(zhǔn)交易。另一方面，法官對(duì)重整計(jì)劃以及重整中的信息披露進(jìn)行審查，確保重整計(jì)劃符合法律的規(guī)定，重整中的信息披露充分?？傊?，通過(guò)守住程序底線，法官可以對(duì)重整中的各種交易實(shí)施有效的監(jiān)督，保護(hù)公平和效率。

　　我國(guó)去產(chǎn)能的法治化與市場(chǎng)化不應(yīng)僅限于口號(hào)

　　根據(jù)筆者的觀察，盡管我國(guó)中央政府明確提出市場(chǎng)化和法治化去產(chǎn)能的基本政策，“市場(chǎng)化”和“法治化”基本上被具體執(zhí)行部門和市場(chǎng)作為一種大詞和口號(hào)在實(shí)踐中套用，導(dǎo)致從執(zhí)法部門、實(shí)踐部門到各類專家學(xué)者對(duì)各種破產(chǎn)案件言必稱“法治化”、“市場(chǎng)化”，而真正市場(chǎng)化和法治化的去產(chǎn)能卻距離司法實(shí)踐相距較遠(yuǎn)。

　　在這種大詞和口號(hào)的鼓噪和喧囂中，鮮有人認(rèn)真地研究究竟應(yīng)該如何設(shè)計(jì)合理的市場(chǎng)化和法治化的去產(chǎn)能機(jī)制，更少有人愿意花費(fèi)精力看看國(guó)際上發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體如何用法律和市場(chǎng)的手段解決過(guò)剩產(chǎn)能。很多政府部門甚至把所有進(jìn)入破產(chǎn)的案件都貼上法治化和市場(chǎng)化的標(biāo)簽，作為響應(yīng)中央號(hào)召的政績(jī)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)。

　　本文通過(guò)介紹美國(guó)過(guò)剩產(chǎn)業(yè)中的困境企業(yè)通過(guò)法律和市場(chǎng)手段化解危機(jī)，意在提醒國(guó)內(nèi)立法、執(zhí)法、實(shí)踐尤其是學(xué)術(shù)界投入更多的精力研究去產(chǎn)能的具體的制度設(shè)計(jì)，研究如何完善我國(guó)當(dāng)前的破產(chǎn)法、證券法、信托法、稅法等法律，為市場(chǎng)化和法治化的去產(chǎn)能提供適當(dāng)?shù)姆蓹C(jī)制，而不是僅僅把“市場(chǎng)化”和“法治化”當(dāng)做大詞和口號(hào)，在各種會(huì)議和論壇上傳播。

　　（作者現(xiàn)為杜克大學(xué)訪問(wèn)學(xué)者）